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【資料圖】

來源：東吳證券研究

本輪失業(yè)率會(huì)持續(xù)維持低位嗎？美聯(lián)儲(chǔ)剛在5月議息會(huì)議上暗示暫停加息，可是4月美國(guó)的失業(yè)率卻繼續(xù)創(chuàng)新低。但是別慌，由圖2來看歷史上這不足為奇：過去加息暫停時(shí)失業(yè)率也并未見底，甚至1995年與2018年開始降息時(shí)失業(yè)率也還未到低點(diǎn)。那么本輪新低的失業(yè)率有何特點(diǎn)？我們不妨從4月非農(nóng)數(shù)據(jù)來一探究竟：

失業(yè)率受“再入者”影響難以回升。計(jì)入失業(yè)率計(jì)算公式中的“失業(yè)者”和“再入者”相互抵消，導(dǎo)致激增的失業(yè)人數(shù)難以體現(xiàn)在失業(yè)率上。但由圖3可以看出，當(dāng)前重新進(jìn)入者已接近歷史低位出現(xiàn)反彈，但若永久失業(yè)者不能夠繼續(xù)增多，失業(yè)率將難以回升。

超額退休未見恢復(fù)，黃金年齡勞動(dòng)力支撐有限。疫后在健康問題及美國(guó)居民財(cái)富增加的影響因素下，大齡勞動(dòng)力重返職場(chǎng)意愿低，導(dǎo)致55歲及以上類別的勞動(dòng)參與率至今并未改善。同時(shí)，25-54歲的黃金年齡參與率已經(jīng)恢復(fù)至疫情前水平，后續(xù)支撐或已見頂（圖4）。

不僅失業(yè)率創(chuàng)下本輪新低，薪資也值得關(guān)注：

薪資增速動(dòng)能反彈加速對(duì)緩解通脹效果仍待確認(rèn)。4月平均時(shí)薪增速同比反彈，環(huán)比延續(xù)上月上漲趨勢(shì)。薪資動(dòng)能未能實(shí)現(xiàn)“全面放緩”，特別是就業(yè)密集型的服務(wù)部門?！白畲蠊椭鳌钡男劫Y上漲壓力，為進(jìn)一步雇傭和提高工資創(chuàng)造了動(dòng)力，對(duì)通脹造成威脅（圖5）。

職位空缺與非臨時(shí)裁員需進(jìn)一步降溫。從圖6可以看出，職位空缺/非臨時(shí)裁員的比例可以很好的解釋工資通脹。當(dāng)前此比例已經(jīng)出現(xiàn)下滑，但需要繼續(xù)減半才能使得工資通脹進(jìn)一步降溫。按住職位空缺/非臨時(shí)裁員比例的反撲是打消工資-通脹上升擔(dān)憂的第一步。

實(shí)際工資的上漲增加“軟著陸”可能性。從圖7-8中可以看出，一方面名義工資增速的放緩要明顯慢于通脹，導(dǎo)致實(shí)際工資增速上升，這也增加了美國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)“軟著陸”的可能性。另一方面，當(dāng)前的實(shí)際收入距NBER界定衰退下的的實(shí)際收入水平仍有距離，美國(guó)年內(nèi)經(jīng)濟(jì)陷入衰退的可能性低，降息條件難以被鞏固。

由此來看，無論是新低的失業(yè)率還是工資，超韌性就業(yè)遠(yuǎn)沒有達(dá)到衰退-降息的條件。當(dāng)前情況與1995年存在一定的相似度：失業(yè)率下探，新增非農(nóng)就業(yè)3個(gè)月移動(dòng)平均達(dá)30萬人。因此穩(wěn)健的勞動(dòng)力市場(chǎng)及薪資水平支撐消費(fèi)及通脹，給予美聯(lián)儲(chǔ)更多空間讓利率維持“更長(zhǎng)、更久”。也正如此前報(bào)告指出，年內(nèi)降息的基礎(chǔ)無法被滿足，衰退與降息要延后至2024年。

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